市場人士：新規將促再融資行為正本清源 長期利好二級市場

­　　證監會17日發布經修訂的《上市公司非公開發行股票實施細則》（下稱《實施細則》），同時發布《發行監管問答——關于引導規范上市公司再融資行為的監管要求》（下稱《監管問答》），從定價基準日、發行股份比例、融資間隔、融資必要性等四個角度明確了再融資新規。

­　　業內人士認為，再融資新規意在遏制隨意“圈錢”、限制“不缺錢”定增，改善定價機制，將有助于融資行為正本清源，引導上市公司更加合理地規劃融資需求，壓縮定價套利空間，避免頻繁融資帶來的資金閑置和資源浪費。同時，由于采用了“疏堵結合”的做法，再融資新規將有利于改善融資結構。

­　　短期看，新規對于現存非公開發行預案影響可控，中長期將對上市公司融資沖動形成約束，同時可緩解二級市場解禁沖擊、緩解擴容壓力，擠出定增逐利資金，長期將利好二級市場。

­　　新規將壓縮再融資定價套利空間

­　　經修訂的《實施細則》改革了再融資定價機制，取消了原有將董事會決議公告日、股東大會決議公告日作為上市公司非公開發行股票定價基準日的規定，明確僅以本次非公開發行股票發行期首日作為定價基準日。

­　　中信證券統計數據顯示，2015年、2016年發行的競價類非發行期首日定增項目平均融資規模分別為17億元、23億元，同時其發行底價分別為當時市價的6折和8折左右。

­　　在受價差助推的定增環境中，不論上市公司是否具有投資價值，只要是底價較市價折讓空間大的項目就會吸引數倍于融資規模的資金參與申購。

­　　華西證券楊炯洋認為，按原有定價機制，再融資定價存在套利空間，如何選擇和確定價格對上市公司而言也是兩難選擇，“價格倒掛”和“折扣過低”的現象極易產生，新規將有利于引導資金流向具有真正投資價值的上市公司，壓縮短期套利空間。

­　　與此同時，數據顯示，定價方式調整后，整體上對競價類項目的發行影響并不大。據中信證券統計，2015年、2016年，包括采用三種基準日定價情形在內的全部現金競價類非公開發行項目（不含創業板），其平均定價折讓約13%，其中有三分之一項目的定價折讓水平在10%以內。照此數據，新規框架下按照發行期首日90%作為發行底價，與目前市場實際定價結果的平均值并無實質差異。

­　　另外，2014年以來，創業板公司非公開發行均采用發行期首日作為定價基準日，三年來，約270家創業板公司實施了競價類非公開發行，其中絕大部分成功發行，僅10家公司發行未能足額募資，占比約3%。

­　　再融資結構可望改善

­　　我國市場再融資制度自2006年開始實施，由于非公開發行股票條件寬松、定價機制靈活，逐漸成為絕大部分上市公司首選的再融資品種，同時也出現了過度融資、概念炒作、短期套利等弊端，公開增發、配股、可轉債等融資方式則淪為再融資的“配角”。

­　　楊炯洋認為，再融資新規意在遏制隨意“圈錢”、限制“不缺錢”定增，將有助于融資行為正本清源，引導上市公司形成有序、合理的融資安排，避免頻繁融資帶來的資金閑置和資源浪費。同時，由于融資間隔限制并非適用于所有的再融資品種，存在合理融資需求的上市公司還可以通過發行可轉債、優先股、資產重組配套融資等不設置間隔期的品種進行融資，這將對融資結構帶來改善。

­　　資深市場人士提出，再融資新規對融資頻率、融資規模作出限制，一定時期內會影響部分上市公司的融資決策，但整體影響不會太大。

­　　具體而言，在發行股份比例方面，2012年至今，融資規模超過發行前股本20%的公司僅有496家，占比為19%。設置20%的非公開發行比例限制后，大多數公司的融資規模仍能滿足實際需求。

­　　在融資間隔方面，過去18個月內有過非公開發行（不包括發行購買資產及配套融資）的公司數量為562家、IPO家數為356家、配股家數為11家，合計929家。目前，滬深兩市上市公司總數為3130家，意味著約30%的公司可能受到融資頻率限制的影響。

­　　長期利好二級市場

­　　統計顯示，2006年以來全市場共計通過非公開發行融資3359次、6.11萬億元，同期IPO融資1808次、2.20萬億元；融資門檻、成本降低的同時，僅2016年就有767家上市公司共計購買理財產品7628.76億元，表明資金閑置情況突出。通過非公開發行擴張的股本，又在客觀上對市場形成了較大的解禁壓力。

­　　業內人士認為，本次再融資新規推出后，將在一定程度上加大企業的融資難度，但對于優質上市公司來說并沒有負面影響，新規則將有利于減少利用定向增發制造概念題材、投機炒作、出利好減持跑路、損害中小投資者權益等現象，引導市場資金和散戶投資者向優質上市公司聚集，改變我國資本市場長期以來“藍籌股賤賣、垃圾股上天”的扭曲定價機制。

­　　另外，據中信證券資本市場部測算，按照新老劃斷安排，已發定增融資預案尚未獲得證監會受理的有124家公司，融資規模超過2500億，其中42家公司新發股份超過了發行前總股本的20%，融資規模1496億；44家公司的預案時間較最近一次完成股權融資不足18月，融資規模766億元；上述合計影響81家上市公司（剔除重復），影響融資金額1959億元。

­　　總體來看，新規對于現存非公開發行預案影響可控，中長期將對上市公司融資沖動形成約束，同時將緩解二級市場解禁沖擊、緩解擴容壓力，同時還可擠出定增逐利資金，長期利好二級市場。

­　　市場人士認為，此次再融資制度調整后，基本面較好、盈利能力較強、專注主業的上市公司將有更為便捷的融資渠道，差公司則難以再靠概念、故事、差價吸引資金，依賴過度融資和短期套利的盈利模式將失去生存基礎。國有企業除非公開發行外，還可選擇公開增發、可轉債、優先股等其他多種融資手段，再融資新規不會對國企改革造成不利影響。